闰土染料2018 前三季度归母净利润 10.17 亿元。业绩大幅增长主要是由于：（1） 环保高压下染料行业格局向好， 苏北化工园区复产进度不及预期，前三季度染料价格中枢同比提升；（2）苏北园区停产导致中间体 H 酸价格上涨， 虽然公司 H 酸产能位于苏北开工受限，但公司前期具备 H 酸库存，仍然利好公司业绩。

研究报告

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闰土股份

维持“增持”评级。 环保高压染料行业落后产能持续退出，行业格局向好， 维持 18~20 年 EPS 为 1.21/1.42/1.61 元，维持“增持”评级，参考可比公司，给予 18 年 17 倍 PE， 维持目标价 18.9 元。

业绩基本符合预期。 公司 2018 前三季度归母净利润 10.17 亿元（YoY+58.71%）， 2018Q3 单季度净利润为 3.11 亿元（YoY+30.07%），业绩大幅增长主要是由于：（1） 环保高压下染料行业格局向好， 苏北化工园区复产进度不及预期，前三季度染料价格中枢同比提升；（2）苏北园区停产导致中间体 H 酸价格上涨， 虽然公司 H 酸产能位于苏北开工受限，但公司前期具备 H 酸库存，仍然利好公司业绩。

苏北关停化工园区企业仍尚未完全复产， 染料价格有望继续维持高位。 4 月起苏北灌南、灌云、响水及滨海化工园区内全部化工企业遭关停，影响全国分散染料/活性染料/H 酸产能约 20%/7%/30%，目前两灌以及响水园区尚未有企业完全复产， 染料价格价格有望继续维持高位。 公司位于苏北化工园区的江苏明盛、江苏远征、江苏和利瑞三个子公司 17 年净利润占比 12%左右对公司业绩影响有限， 已向灌云县人民政府递交复产申请，争取早日恢复生产。

环保高压常态化加速染料行业洗牌，行业景气度持续提升。 环保高压下中小企业落后产能持续退出，行业格局持续改善。 我国分散染料行业 CR5 超过 70%， 染料龙头企业对下游印染行业议价能力增强，价格有望继续维持高位。

风险提示： 子公司复产不及预期；产品价格大幅下跌。

闰土相关研报

一、染料价格略有回落叠加子公司停产，Q3业绩环比下滑

染料价格略有回落叠加子公司停产，Q3业绩环比下滑。2017年以来国内安全环保形势不断升级，化工企业生产广泛受限，化工品价格普遍上涨。染料及中间体行业自2017年江浙地区环保督察以来，供需格局持续改善，尤其是苏北化工园区因偷排事件导致园区企业自5月以来全面关停，供给端进一步收缩，造成染料及中间体价格大幅上涨，二季度分散黑价格最高上涨至5.3万/吨，活性黑价格最高上涨至4.8万/吨。三季度产品价格略有回调，分散黑成交价集中在4-4.5万/吨，活性黑集中在3.5-4万/吨。同时公司主要中间体生产子公司江苏远征、江苏明盛以及江苏和利瑞位于灌云县临港工业区内而遭到停产，停产子公司造成亏损的同时导致公司中间体成本上升，致使三季度销售毛利率环比下降5.9pct至34.6%。

环保高压长期持续，供需格局不断优化推动染料价格中枢上行。目前因偷排事件曝光而全面停产的灌云、灌南等园区仅亚邦股份部分子公司公告复产，同时根据江苏省政府印发的《全省沿海化工园区（集中区）整治工作方案》，将对南通、连云港、盐城三市化工园区及化工企业全面整改，至2019年9月验收。我们预计未来将有大量不合规的中小企业将关停淘汰，染料及中间体行业供需格局不断优化，并且集中度进一步向龙头企业集中，推动染料价格中枢上行。

二、三季度下游维持刚需，全年业绩预增26%-48%

事件：公司发布2018年三季报，前三季度实现营业收入50.5亿元，同比增长12.4%，归母净利润10.2亿元，同比增长58.7%，公司业绩处于业绩指引的下部区间。第三季度，公司实现营业收入16.4亿元，同比增长4.9%，环比下降9.6%，归母净利润3.1亿元，同比增长30.1%，环比下降22.3%。另外，公司预计今年全年归母净利润11.8-13.8亿元，同比增长26.2%-47.6%。

三季度印染市场疲软，染料成交价格表现平淡，对公司业绩有一定影响。18年上半年，国内环保延续17年的严厉趋势，沿海化工园区环保整治行动、长江沿岸环保整治行动、环保督察组的环保督查“回头看”工作持续推进。受到国家环保政策的影响，部分染料及中间体生产企业停产限产，导致相关中间体供给紧张，其价格也快速上涨，染料产品价格也同比大幅上涨。不过在第三季度，下游印染市场并未完全复苏，对染料的需求仅限于刚需状态，染料整体成交平淡，染料价格第三季度有所下调，以分散黑300%价格为例，7月平均价格40-42元/公斤，8月平均价格41-43元/公斤，9月平均价格39-41元/公斤。公司业绩略低于之前的预期。

活性染料整体搬迁项目首期工程预计2019年完工，将增强公司活性染料竞争力。根据上虞区政府对道墟化工园区实施整体搬迁至杭州湾上虞经济技术开发区的决定，公司子公司浙江瑞华化工有限公司活性染料项目将进行整体搬迁，其年产10万吨高档活性染料（原粉）（首期年产8万吨活性染料）整体搬迁项目目前正按照相应标准要求顺利开展，该项目计划投资约7亿，预计将于2019年年底之前完工。该项目的实施将进一步加快子公司瑞华化工的发展步伐，也将使公司在活性染料市场方面拥有更强的竞争优势和话语权。

转自：印染学习与交流