近期伴随着流动性改善，A股市场全面反弹，化纤板块也大幅上涨。特别是3月15日和18日，在整个A股走跌的情况下，化纤板块整体出现了大幅上涨，周一5.87%的涨幅更是高居两市行业涨幅榜的第二位，仅次于酿酒行业的6.26%。这中间发生了什么？

 

 

 

民营大炼化投产临近，驱动化纤板块大涨

 

而民营大炼化投产临近，驱动化纤板块大涨是引发18日化纤龙头股票齐刷刷上涨的关键因素。传闻称3月20日恒力炼化的217万吨/年PX装置将要试车直接诱发了此次板块的集体上涨。

 

据中信建投研报反馈，当前油价处温和上涨，利好即将投产的炼化一体化项目：国内一批化纤产业相关民营企业（主业为PTA和涤纶长丝等）目前都处在大炼化项目投产前夕，炼化项目高化工品收率、高ROE，待大炼化项目投产后，这些民营化纤企业不仅打通“炼化-化纤”全产业链，而且炼化带来了丰富的原材料，横向拓展市场空间更大的C2、C3产业链，解决国内PX和烯烃长期依赖于进口的格局，抗风险能力不断增强，对比海外企业（印度信诚，台塑集团等）盈利上有数倍，长期看乃至上十倍以上的提升空间。

 

 

 

经济预期的好转，化纤市场迎来绝地反弹

 

众所周知，不管从整个经济环境还是化纤板块的发展来说，股价是对未来的预期，往往都是先于经济见顶或者见底。本轮反弹从基本面看，行业多数产品价差已跌至接近历史最低水平，继续下跌的空间有限，年初估值同样也压到了接近历史最低水平，呈现景气和估值的双低组合。

 

但对于周期股来说，景气底部还给低估值，潜在的风险也就很小了，随着经济预期的好转，自然就有很大的修复空间。

 

而另外从化纤板块来说，年初以来，聚酯装置开工率稳步回升，并且复工速度好于往年同期，叠加原油反弹的利好，市场景气度一度快速回升。

 

从上游聚酯原料看，2016年以来PTA加工费低位回升，2018年的平均现货加工费达到944元较2016年提升469元，而在2018年下半年的大幅波动行情中，PTA现货加工费最高冲向2295元，之后最低跌至264元。2019年以来PTA现货加工费平均在768元/吨。

 

不过短期恒力px装置的投产也对市场情绪形成一定打压。但国内民营炼化装置未来主要扩产方向都是进口依存度很高的产品，更多的是抢夺海外产能的份额，其负效应将通过减少进口的方式由全球承担，对我国边际冲击并没有单纯看国内供给增速来的大。基于上面对PX的分析，我们认为PX中期供需局面仍偏紧，PTA成本受到较强支撑，未来市场价格下行空间较为有限。

 

 

 

因此19年以后有恒力石化、浙江石化等超1000万吨投产，未来国内PX的进口依赖度会逐步收窄（绝对值仍很大），而18和19年PTA行业几乎没有新增产能，19年PTA将有望维持较好的盈利状态。

 

而从近阶段聚酯市场预期上看，往年4、5月聚酯产品库存往往会降至年度低位水平。从今年的表现来看，虽然因纺织服装市场表现一般，纺织企业备货谨慎导致聚酯涤丝的投机性需求减弱，但也不乏消费旺季里短暂的囤货动作导致涤丝库存快速下滑，甚至部分企业出现超卖现象。

 

一旦聚酯企业产品库存降至低位，企业备货原料的积极性也会同步提高，从而引发产业链自下而上的快速回升。目前下游市场的情况的确在逐渐回暖中。下游市场将保持稳中向好态势。从历年聚酯装置开工率数据来看，今年聚酯开工率快速较快，因此，聚酯对PTA的刚性需求将限制PTA价格的下跌空间。同时从下游织造厂、贸易商以及印染厂的订单情况来看，市场也在慢慢复苏。

 

化纤龙头企业正迎来黄金发展期！

 

随着我国经济进入新常态，周期弹性将大幅弱化，化工供需未来有望迎来较长时间的稳态均衡，企业盈利将更多是建立在自身的成本优势而非周期的涨跌。龙头不但很难再被后发企业超越，还可以凭借着更强的抗风险能力，加速抢占小企业的份额，实现逆势扩张。

 

实践证明，过去两年的周期大牛市，小企业盈利改善幅度确实也很有限，受益者主要还都是巨头。未来随着经济减速，小企业生存将愈发艰难，寒冬中还能跳舞的就只剩下大象，各类资源都会向头部企业集中。

 

一、基地化提升龙头盈利中枢

 

经历了过去几年供给侧改革对于合规环保的严查，大多数行业龙头和中小企业的成本差距越拉越大。即使价格跌至小企业成本线，头部企业依然可以通过规模优势获得较好利润，尤其是在已完成大型基地化生产的龙头企业上体现的更为明显。

 

通过基础设施体系一体化，公用工程单位成本大幅下降；上中下游产业链一体化，副产品变废为宝，也节省了很多中间产品销售费用；物流运输体系一体化，大量采用低成本的管网甚至是铁路运输；能源供应体系一体化，余热充分利用，单位能耗显著降低。

 

二、集中度提升带来龙头成长性

 

从产业规律看，所有行业发展大体分为三个阶段：

 

1、初期参与竞争者众多、恶性竞争导致行业规范逐渐建立；

 

2、中期少数龙头开始领先、行业集中度快速提升，直至赢家通吃形成寡头垄断格局；

 

3、末期增长放缓，进入企业利润率趋同或下降的过程。A股成长股策略曾主要聚焦于中小公司，核心原因在于当时我国整体还处于产业发展的第一阶段，各行业格局尚不稳定，龙头稍有不慎也很容易被后发企业超越。

 

如化纤行业曾经的霸主华联三星、仪征化纤现在都已沦为行业边缘产能，当年很多并不起眼的小企业反而成长为巨头。因此早年押宝小企业虽然胜率略低，可一旦逆袭成功，赔率却很惊人，从风险收益比看有其合理性。

 

但随着我国工业化的深入，必然会伴随着两极分化和小企业大规模退出。

 

就化工产业而言，已经到了第二发展阶段的初期，时代主旋律已变为强者愈强、赢家通吃，越大的企业反而成长性越好。相应未来成长股投资策略也转变为龙头为王，主要聚焦于行业集中度快速提升的龙头企业。而对大宗化工品生产企业来说，未来行业洗牌最重要的抓手就是前文所述的大型一体化生产基地。

 

 

 

对于大宗化工品来说，高度一体化的巨型基地成本优势过于明显，正成为下一代化工巨头的标配。但大型化工基地的土地、厂房和装备以及信息系统的投入资本门槛太高。以民营大炼化为例，硬件投资动辄就几百亿，单是这个体量本身就是巨大的壁垒。

 

还不要说在软件上要将与之配套的供应链体系、内部流程全部信息化对企业管理能力的巨大挑战，这基本都不是小企业所能承受的，未来的大化工行业已经越来越成为巨头的游戏。

 

 

 

来源： 赵辰看周期、中信建投